Оценка инвестиционного климата в России

разделе продукции;

V создание свободных экономических зон (СЭЗ), направленное на активное

привлечение зарубежных инвесторов в определенные регионы страны.

На первом этапе привлечения иностранных инвестиций в экономику

бывшего СССР, в 1987-1991 гг. среди всех этих форм привлечения капитала

преобладало создание совместных предприятий российских юридических лиц с

зарубежными партнерами, создававшихся в форме закрытых корпораций (в

нынешней российской терминологии фактически - обществ с ограниченной

ответственностью или закрытых акционерных обществ). В дальнейшем, когда

недостатки “советской” формы СП - произвольная оценка вкладов сторон,

невозможность контроля производства иностранным партнером, неликвидность

вклада в уставный фонд - стали очевидными, преобладающей (в особенности для

крупных инвесторов) формой вложений в России стало приобретение крупных

пакетов открытых АО (что стало особенно актуальным в ходе приватизации) или

создание 100%-ых дочерних предприятий. Обе эти формы прямого инвестирования

остаются преобладающими и в настоящее время, хотя начала расти роль

вложений в различные финансовые и страховые предприятия (в 1997 году только

26% прямых иностранных инвестиций было направленно в промышленность, 9% в

деятельность по обеспечению функционирования рынка (аудит и реклама), а

целых 54% (или 2,1 млрд долларов) – в финансово-кредитную сферу).

До сих пор в России не получило развития привлечение инвесторов на

основе концессий и соглашений о разделе продукции (эта форма широко

применяется в других странах в первую очередь для привлечения иностранных

вложений в разработку недр, лесных и водных ресурсов, использование

государственных земель). Несмотря на то, что среди иностранных инвесторов

уже проводились тендеры на освоение на концессионных началах ряда

российских месторождений (в т.ч. Сахалинского нефтяного шельфа),

практическое их освоение так и не началось. Подписанный же Президентом РФ в

декабре 1995 г. закон “О соглашениях о разделе продукции” пока практически

нереализуем на практике, т.к. отсутствует обеспечивающая его выполнение

нормативная база (так и не принят закон, устанавливающий перечень

месторождений к которым может применяться закон соглашениях о разделе

продукции).

Анализ структуры уже привлеченных прямых инвестиций в первую очередь

показывает их весьма узкую отраслевую направленность. Львиная доля таких

инвестиций направляется либо в экспортно-ориентированные отрасли (ТЭК

/включая нефтехимию/, горнодобывающая промышленность, деревообрабатывающая

и целлюлозно-бумажная промышленность), либо в сверхприбыльные проекты с

малыми сроками окупаемости и незначительной фондоемкостью (торговля,

телекоммуникации, общественное питание, строительство офисных и гостиничных

зданий в крупных городах, пищевая промышленность, финансовые услуги).

Такой “отраслевой перекос” не случаен - он в значительной мере

отражает реальное положение сегодняшней России в международном разделении

труда. Страна выступает на мировой экономической сцене как экспортер

сырьевых ресурсов и продуктов первого передела, и как импортер иностранной

высокотехнологичной продукции и услуг, рассчитанных в первую очередь на

потребительский спрос. В то же время такая отраслевая структура инвестиций

свидетельствует и о том, какие категории иностранных инвесторов в первую

очередь готовы производить прямые вложения в Россию, невзирая на высокие

риски и крайне неблагоприятный инвестиционный климат. Прежде всего это:

1. крупнейшие транснациональные корпорации, рассматривающие вложения в

Россию как способ получения доступа к российским ресурсам и

внутреннему рынку. Инвестиции в Россию являются для них лишь

относительно небольшой частью глобальной долгосрочной инвестиционной

стратегии, что позволяет им мириться с высокой рисковостью и

временной невыгодностью вложений. К этому разряду разряду можно

отнести крупнейших иностранных инвесторов в российском топливно-

энергетическом комплексе (Exxon, Amoco, Occidental Petroleum),

химической промышленности (Procter & Gamble), пищевой промышленности

(CocaCola, BAT Industries, Philip Morris), финансовом бизнесе (Chase

Manhattan Bank, Citibank, ABN-AMRO), отчасти - в области

телекоммуникаций (Siemens, Alcatel, US West);

28. средний и мелкий иностранный капитал, привлекаемый в Россию

сверхвысокой рентабельностью и быстрой окупаемостью отдельных

проектов (как правило, при этом, не требующих очень высоких

капитальных затрат), прежде всего - в торговле, строительстве и

сфере услуг. Указанные преимущества перекрывают в глазах этих

инвесторов общие недостатки и риски, присущие инвестиционному

климату России;

29. инвесторы из числа представителей российской диаспоры в зарубежных

странах, а также компании, вкладывающие в Россию незаконно

вывезенный за ее пределы и легализованный за рубежом капитал. Для

таких инвесторов также в первую очередь характерны вложения в

высокорентабельные и быстроокупаемые проекты; риски инвестиций в

Россию для них существенно снижаются за счет хорошего знания местной

специфики и обширных деловых и статусных контактов в стране.

При этом, как уже было отмечено, все указанные категории инвесторов

практически не направляют инвестиций в фондоемкие отрасли, находящиеся в

наиболее тяжелом экономическом положении. Помимо общих рисков, присущих

всем вложениям в Россию, инвесторов отпугивают низкая рентабельность и

необходимость долгосрочных инвестиционных программ по техническому

перевооружению, характерные для большинства российских машиностроительных и

металлургических предприятий, высокая конкуренция со стороны производителей

из стран с более стабильной экономикой (производство высокотехнологичной

продукции, легкая промышленность), отсутствие частной собственности на

землю (сельскохозяйственное производство).

Кроме ”отраслевого перекоса” в прямых иностранных инвестициях в

Россию налицо и территориальная неравномерность - по данным Госкомстата, в

1997 году свыше 67 процентов зарубежных вложений пришлось на Москву и

Московскую область, а еще свыше 20% - на долю всего семи других субъектов

Российской Федерации. Таким образом, львиная доля инвестиций из-за рубежа

идет либо в регионы с развитой торговой, транспортной (в первую очередь -

внешнеторговой) и информационной инфраструктурой и высоким потребительским

спросом (Москва и область, Санкт-Петербург, отчасти - Приморский край),

либо в регионы с высокой плотностью экспортноориентированных предприятий

ТЭК (Тюменская, Томская, Самарская, Нижегородская области, Татарстан).

Характерно, что эта диспропорция не имеет тенденции к уменьшению – в 1995

году в экономику Москвы поступило более 55% зарубежных инвестиций

Описанная выше тенденция к неравномерному отраслевому и

территориальному распределению прямых иностранных инвестиций в сочетании с

их незначительным для экономики в целом объемом заставляет сделать вывод о

практически маргинальной роли прямых иностранных инвестиций в сегодняшней

России. Иностранный капитал, не оказывая почти никакого значительного

воздействия на развитие национального хозяйства в целом, играет сейчас роль

“катализатора роста” лишь в нескольких узких секторах производства,

ориентированных в первую очередь на зарубежный спрос. Развитие этой

тенденции (даже при количественном росте иностранных инвестиций) может

привести к т.н. “венесуэлизации” российской экономики - структуре

национального хозяйства, при которой налицо ослабление связей и глубокий

технологический разрыв между передовыми экспортноориентированными

отраслями, в значительной мере контролируемыми иностранным капиталом (ТЭК,

деревообработка, нефтехимия, горная промышленность, металлургия и

обслуживающая эти отрасли инфраструктура) и примитивным, низко-

производительным производством в других отраслях, ориентированных только на

внутренний спрос (все остальные отрасли).

Избежать этой тенденции и добиться существенного количественного

увеличения прямых иностранных вложений в российскую экономику можно,

очевидно, путем выработки комплексной государственной программы по

привлечению иностранных инвестиций. Учитывая опыт многих зарубежных стран,

в число необходимых для России мер в этом направлении (помимо общего

улучшения политической и макроэкономической ситуации) должны войти:

V создание реально действующей системы льгот для иностранных инвесторов в

отдельных отраслях и регионах (в частности, реализация механизма раздела

продукции и создание реально действующих свободных экономических зон);

V четкое разграничение собственности между хозяйствующими субъектами, а

также между федеральными и местными властными структурами;

V создание стабильного экономического и внешнеторгового законодательства,

включая нормативную базу по концессиям и разделу продукции;

V снижение налогового бремени и упрощение структуры налогов;

введение частной собственности на землю;

V создание механизмов страхования иностранных инвестиций.

К сожалению, надо отметить, что в настоящее время реализация

перечисленных выше мер представляется делом довольно отдаленного будущего.

Этот фактор в условиях высокой конкуренции со стороны других стран мира за

привлечение зарубежных инвестиций не позволяет ожидать существенного

количественного роста и изменения структуры прямых зарубежных вложений в

Россию в ближайшем будущем, хотя определенный пропорциональный рост и может

наблюдаться.

2. Портфельные иностранные инвестиции в Россию

Целью портфельных инвестиций является вложение средств инвесторов в

ценные бумаги наиболее прибыльно работающих предприятий, а также в ценные

бумаги, эмитируемые государственными и местными органами власти с целью

получения максимального дохода на вложенные средства. Портфельный инвестор,

в отличие от прямого, занимает позицию “стороннего наблюдателя” по

отношению к предприятию-объекту инвестирования и, как правило, не

вмешивается в управление им.

Привлечение иностранных портфельных инвестиций также является для

российской экономики достаточно задачей. С помощью средств зарубежных

портфельных инвесторов возможно решение следующих экономических задач:

V пополнение собственного капитала российских предприятий в целях

долгосрочного развития путем размещения акций российских акционерных

обществ среди зарубежных портфельных инвесторов;

V аккумулирование заемных средств российскими предприятиями для реализации

конкретных проектов путем размещения среди портфельных инвесторов

долговых ценных бумаг российских эмитентов;

V пополнение федерального и местных бюджетов субъектов Российской Федерации

путем размещения среди иностранных инвесторов долговых ценных бумаг,

эмитированных соответствующими органами власти;

V эффективная реструктуризация внешнего долга Российской Федерации путем

его конвертации в государственные облигации с последующим размещением их

среди зарубежных инвесторов.

Ниже будут рассмотрены два основных потока привлекаемых в Россию

иностранных портфельных инвестиций:

V вложения портфельных инвесторов в акции и облигации российских

акционерных обществ, свободно обращающиеся на российском и зарубежном

рынке ценных бумаг;

V вложения иностранных портфельных инвесторов во внешние и внутренние

долговые обязательства Российской Федерации, а также ценные бумаги,

эмитированные субъектами Федерации.

Рынок корпоративных ценных бумаг

Проникновение западных портфельных инвесторов на российский рынок

корпоративных ценных бумаг началось фактически лишь в ходе ваучерной

приватизации в 1992-93 гг. Приватизация впервые обеспечила рыночное

предложение акций российских промышленных предприятий для сторонних

инвесторов, привлекательность вложений в которые объяснялась следующими

факторами:

V ваучерная (и ранняя денежная) приватизация практически не преследовала

цели получения в государственный бюджет доходов от приватизации - главной

ее целью было формальное юридическое преобразование государственных

предприятий в акционерные общества и создание таким образом предпосылок

для возникновения в России рынка капиталов. Следствием такого подхода

явился достаточно произвольный порядок определения уставных капиталов

новых акционерных обществ и крайне низкая цена, по которой акции были

проданы государством (так, капитализация нефтедобывающего объединения

“Сургутнефтегаз” с объемом ежегодной добычи нефти свыше 33 млн тонн по

цене чекового аукциона в 1994 году составила всего около 16 млн

долларов). Поэтому одним из важнейших факторов, способствовавших

приобретению акций некоторых российских АО иностранными портфельными

инвесторами, была огромная недооцененность этих ценных бумаг по сравнению

со сходными компаниями в других странах (даже с учетом странового риска

России);

V акции многих российских предприятий (в особенности - предприятий

экспортноориентированных отраслей) имели, с точки зрения портфельных

инвесторов, большой потенциал курсового роста в будущем. Несмотря на то,

что в настоящее время эти компании не могут позволить себе выплату

дивидендов своим акционерам, перспектива их развития позволяет

предположить, что в будущем эти АО могут стать устойчиво прибыльными, а

значит - выплачивать высокие дивиденды по своим акциям, следствием чего

явится их курсовой рост;

V высокая рисковость вложений в Россию, экономическая и политическая

нестабильность должны были неизбежно привести к высокой нестабильности

курсов российских акций и создать возможность получения высокой

спекулятивной прибыли от операций с ними.

Вместе с тем высокий общий уровень рисков и почти полное отсутствие

правового регулирования рынка ценных бумаг сдерживали ориентированных на

вложения в Россию инвесторов. Вследствие этого первыми иностранными

финансовыми институтами, которые стали вкладывать в 1993-94 гг. свои и

клиентские средства на российском рынке корпоративных ценных бумаг, явились

либо отделения крупных международных финансовых компаний (Credit Suisse

First Boston, Fleming, Pioneer), либо молодые компании, созданные

специалистами, хорошо знакомыми с российской спецификой (Brunswick, группа

“Диалог”).

Специфика нарождающегося рынка ценных бумаг России способствовала

тому, что страна была отнесена инвесторами к так называемым “возникающим

рынкам” (emerging markets), традиционно отличающимся высокими рисками,

неразвитой инфраструктурой рынка капиталов, неустойчивостью курсов ценных

бумаг. Портфельные инвестиции на таких рынках так же традиционно сопряжены

с высокой вероятностью значительных убытков и потери ликвидности вложений,

но, в силу неустойчивости рынка способны приносить и фантастические для

устойчивых рынков прибыли. Работа по портфельному инвестированию на

“возникающих рынках” является весьма специфичным видом финансового бизнеса,

привлекающим весьма малую и наиболее рискованную часть инвестиционного

капитала развитых стран. Именно капитал такого рода и стал в первую очередь

вкладываться в акции российских акционерных обществ, образованных в

процессе приватизации.

В этот период выявились и наиболее привлекательные для западных

портфельных инвесторов акции российских предприятий. За весьма редкими

исключениями к ним относились:

V акции крупнейших нефтегазодобывающих предприятий, предприятий цветной

металлургии, целлюлозно-бумажной промышленности и некоторых других

сырьевых отраслей, в значительной мере ориентированных на экспорт своей

продукции, а также обслуживающих экспорт морских пароходств;

V акции предприятий - национальных или региональных монополистов в

стратегических отраслях национального хозяйства - энергетике,

телекоммуникациях и т.п.

Интересной особенностью этих вложений было то, что предпочтение при

вложениях отдавалось ценным бумагам тех предприятий, контрольные пакеты

акций которых были закреплены за государством. Причиной этого является то,

что процесс обращения акций “новых АО” после завершения чековой

приватизации во многом сводился к скупке их российскими финансовыми

группами, борющимися за полный контроль над приватизированными

предприятиями. Вместе с тем практика “возникающих рынков” (полностью

подтвердившаяся и в России) свидетельствует о том, что для этих рынков

весьма характерны грубые нарушения прав мелких акционеров крупными, что

приводит к резкому обесцениванию акций, принадлежащих портфельным

инвесторам (которые, как правило, владеют относительно некрупными

пакетами). Нахождение контрольного пакета акций в руках государства, таким

образом, является своеобразной страховкой от подобного произвола.

Указанный выше выбор активов для портфельного инвестирования был не

случаен. Во многом он повторяет логику прямых иностранных вложений в Россию

- инвесторы предпочитали вкладывать средства в акции предприятий, на

продукцию которых в долгосрочной перспективе существует платежеспособный

внешний или внутренний спрос, что позволяет ожидать в будущем значительных

прибылей этих АО и высоких дивидендов по их акциям.

Вместе с тем многих портфельных инвесторов привлекала на российский

рынок акций в первую очередь возможность получения сверхвысоких прибылей

за счет спекуляций с российскими ценными бумагами, имеющими очень

нестабильную курсовую динамику. Помимо традиционных для "возникающих

рынков” рисков, в России такой нестабильности способствовал дополнительный

специфический фактор.

Чековая приватизация, явившаяся практически бесплатной раздачей

государственной собственности в виде акций вновь созданных АО в частные

руки, привела к тому, что акции российских предприятий оказались лишены

одной из своих титульных функций - давая акционеру право на участие в

управлении акционерным обществом и получение части его прибыли в виде

дивидендов, они не являлись инструментом привлечения средств в основной

капитал предприятия для долгосрочного развития. Даже те относительно

незначительные средства, которые были получены от продажи части акций на

денежных аукционах, пошли не на прямое финансирование соответствующих

предприятий, преобразованных в АО, а в федеральный и региональные бюджеты.

Таким образом, рынок российских акций оказался практически оторван от

реального сектора, и акции во многом превратились в чисто игровой,

спекулятивный финансовый инструмент. Этому способствовал и тот факт, что

подавляющее большинство “новых АО” даже при благоприятной

макроэкономической ситуации будет в состоянии платить дивиденды по своим

акциям лишь через несколько лет - таким образом, практически невозможным

было и определение сколько-нибудь разумной цены тех или иных акций исходя

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15